文：吕笑颜 石丹

ID：BMR2004

随着中小银行深化改革和资本补充的推进，中小银行之间的兼并收购将陆续展开。

6月3日下午，常熟银行（601128.SH）发布公告称，拟出资10.5亿元认购江苏镇江农村商业银行股份有限公司（下称“镇江农商行”）非公开发行股份5亿股，占镇江农商行非公开发行后总股本的33.33%，常熟银行将成为镇江农商行第一大股东。

近年来，常熟银行一直处于扩张之中，其常熟以外地区的业务占比显著高于同业，此次投资镇江农商行，也是常熟银行异地扩张的最新动作。

目前，该方案已获两家银行董事会审议通过。还需提交股东大会、银保监部门和证监会批准。

不过，该议案在常熟银行董事会表决时并没有全票通过，三位来自大股东交通银行的董事对该项议案投出了反对票。理由是“根据目前项目标的的经营情况、资产质量、定价估值等情况，需要对项目情况进行更进一步分析。”

针对镇江农商行的盈利、资产质量及关联贷款，常熟银行溢价收购、收购后发展规划及挑战等问题，《商学院》记者向常熟银行方面发去采访函，截至发稿，尚未收到回复。

溢价17%认购，三名董事投下反对票

常熟银行的对外投资公告披露了此次投资的更多细节。根据公告，镇江农商行拟非公开发行股份5亿股，每股面值人民币1元，每股认购价格人民币2.1元。常熟银行将按照上述价格和镇江农商行确定的认购条件和规则，出资10.5亿元，认购这5亿股份。

常熟银行成立于2001年，2016年在A股上市。近年来，常熟银行一直热衷于“扩张”。截至2019年末，常熟银行直接控股兴福村镇银行，兴福村镇银行控股30家村镇银行。

2019年年报显示，截至2019年末，常熟银行共参股6家农商银行，分别为武汉农商行、江苏宝应农商行、连云港东方农商行、江苏泰兴农商行、天津农商行、江苏如东农商行。其中，常熟银行还是江苏宝应农商银行和连云港东方农商银行的第一大股东。

同时，该行还持有江苏省农村信用社联合社和中国银联股权。

此外，截至2019年末，常熟银行还直接控股30家兴福系村镇银行。常熟银行2019年9月发起设立了全国首家投资管理型村镇银行——兴福村镇银行股份有限公司（下称“兴福村镇银行”）开业，其通过兴福村镇银行间接控股30家村镇银行。

本次认购交易完成后，常熟银行将实际参股7家农商银行。而此次拿下镇江农商行则是常熟银行控股的第一家农商行。

公开资料显示，镇江农商行长期股权分散。截至2019年年末，镇江农商行股本总额为100000万股，股东总数为694个，其中法人股东52个，自然人股东642个。截至2019年末，镇江城市建设产业集团有限公司为第一大股东、持股10%；其次是江苏新启投资有限公司（下称“江苏新启投资”）、江苏金万郡物资有限公司（下称“江苏金万郡”），均持股9.99%。若此次常熟银行若能认购成功，持股比例将远超目前的第一大股东。

资料来源：镇江农商行2019年年报

不过，此次常熟银行认购镇江农商行开出的价码较高。根据常熟银行对镇江农商行的整体资产评估，截至2020年3月31日，镇江农商行净资产的预估值为18亿元，每股净资产约1.8元。那么，2.1元的认购价格相较于1.8元溢价了17%左右，认购价对应的PB（市净率）约为1.15倍。

对于常熟银行溢价收购，有投行人士认为可能有两个方面的原因：一是跨区域整合银行业务，二是基于行政指令纾困镇江农商行。他表示：“从表面来看，常熟银行溢价认购镇江农商行，主要基于控制权的溢价。”

事实上，在A股市场上，银行股由于不受待见，无论是IPO，还是再融资基本上都是按照地板价——每股净资产发行，很少有溢价发行的情况。当前，二级市场银行股普遍处于破净状态，常熟银行溢价认购称得上慷慨。

国家金融与发展实验室特约研究员、中泰证券研究所副所长戴志锋认为，截至 2020年1月，镇江农商行未经审计净资产24.69亿元，而由会计师事务所和房地产资产评估公司预估则在18亿元，如果认购于年底完成，参考镇江农商行历史ROE情况，2017-2019 年在5.6%-6%左右，以2020年ROE为6%计算，则镇江农商行在2020年底净资产将由1季度的18亿增长至18.7亿元，对应10亿元的股本，每股净资产为1.87元，常熟银行将溢价12%对其进行认购。

值得注意的是，对于入股镇江农商行的提案，该行有三位董事对投了反对票，分别是赵海慧、孟施何和杨玉光。据常熟银行年报资料显示，三人均来自第一大股东交通银行。其中，赵海慧任交银金融资产投资有限公司副总裁，孟施何任交通银行苏州分行党委委员、副行长，杨玉光任交通银行审计监督局副局长。截至2020年一季度末，交行持有常熟银行9.01%的股份，为第一大股东。

三位董事反对理由是，“根据目前项目标的的经营情况、资产质量、定价估值等情况，需对项目情况进行更进一步分析、为投资决策提供更加充分的依据”。

标的业绩增长乏力、潜在不良高企，与新城控股王振华有“瓜葛”？

常熟银行的交行系董事为何反对入主镇江农商行？资料显示，常熟银行入股标的镇江农商行的业绩并不优良，其盈利和潜在不良风险受到市场质疑。

作为一家服务镇江区域内的本土法人银行，镇江农商行成立于2011年2月26日，是在原来有着60多年历史的丹徒区农村信用合作联社基础上，改制组建而成的股份制商业银行。截至2019年末，镇江农商行下辖34个支行、1个营业部及1个分理处，共36个营业网点，整体规模较小。截至今年3月末，镇江农商行资产总额220.50亿元。而据2019年年报显示，截至2019年末，该行总资产达206.64亿元，同比下降0.74%。

常熟银行在公告中表示，镇江农商行是区域性农商银行，业务主要分布在镇江市辖区，营业网点覆盖镇江京口区、润州区、丹徒区和镇江新区。2019年末在编555人，比年初增加6人，其中，2019年增加员工42人，减少员工36人。常熟银行在镇江设有分行，业务范围涵盖镇江全市，侧重在镇江市辖县（县级市）拓展业务，和镇江农商行网点覆盖地区存在一定差异。此次投资完成后，在一方已经设有营业网点的区域，原则上另一方不再新设营业网点，避免机构的重复设置，最大限度发挥双方的协同作用。

安信证券银行业分析师张宇认为，此次常熟银行入股镇江农商行有助于小微业务进行异地扩张，但当前监管层并不鼓励农商行新开设异地分支机构，通过投资入股其他农商行的方式，可以作为常熟银行进行异地扩张新的尝试与探索。

值得注意的是，镇江农商行这两年业绩出现下滑。今年一季度，镇江农商行实现营业收入1.35亿元，净利润4824万元。据年报显示，该行2019年实现营业收入6.39亿元，同比上年末6.99亿元下降8.58%；实现净利润为1.17亿元，同比上年末1.31亿元下降10.69%。

经《商学院》记者梳理发现，在江苏省内披露的2019年年报的农商行中，镇江农商行是极少数几家营收、净利润出现双下滑的农商行。

从财报来看，2019年镇江农商行营收同比下滑，主要是贴现利息收入下降。而净利下滑，主要是坏账上升，其中，2019年计提了7.4亿元贷款损失准备（2018年为5.05亿元）。

资料来源：镇江农商行2019年年报

截至2019年末，镇江农商行不良贷款率2.98%，较2018年上涨0.13个百分点。

根据国盛证券的测算，常熟银行对镇江农商行的预估净资产为18亿元，低于其报表净资产24.20亿元（截至2020年一季度末），按此粗略估计，镇江农商行所有未暴露的潜在不良在12亿元左右，占总贷款的10%。

而中泰证券则预计，镇江农商行整体不良在13-14亿元左右，实际不良率为11%，本次增资预计部分将用于坏账处置。该行2020年1季度账面净资产24.7亿元，而实际评估值为18亿，表示公司在已有拨备情况，仍有部分净资产需抵扣坏账，考虑 19 年存量拨备有7个亿，则公司整体不良在13-14亿左右，实际不良率为11%。

在公告中，常熟银行提示镇江农商行存在资产质量下行和业务发展不达预期的风险。

此外，值得一提的是，房企新城控股（601155.SH）创始人王振华是镇江农商行的重要关联人。

如前文所述，镇江农商行长期股权分散。股权结构显示，镇江农商行前十大股东持股57.74%，其中主要分为“镇江国资系”和“常州系”股东。其中，截至目前，镇江城市建设产业集团为镇江农商行第一大股东（持股10%），江苏新启投资、江苏金万郡物资有限公司各持股9.99%。此外，新启投资的法人代表王建美也持有镇江农商行0.05%股权。

资料来源：镇江农商行2019年年报

据企查查信息显示，新启投资股权穿透后，为新城控股创始人、前董事长王振华100%持股——2018年，新城控股曾欲以9.73亿元收购新启投资100%股权，将该公司所持镇江农商行、江苏江南农商行等银行的股权纳入上市公司，但未成功。

据悉，江苏金万郡（曾名常州金万郡）也由王振华控制。据财新报道，常州金万郡物资有限公司穿透后的两位自然人大股东于美凤、苏舒，分别与新城控股办公室主任于美凤、新城控股旗下的江苏新城物业常州分公司综合部负责人苏舒同名。

据企查查显示，金万郡物资的主要股东为江苏诺源物资有限公司（持股95.15%），后者有两位自然人股东于美凤（持股55%）和苏舒（持股45%）。于美凤在新启投资旗下的鸿讯融资租赁公司担任董事职务；此外，新城控股办公室主任也叫于美凤。而新城控股旗下的江苏新城物业常州分公司综合部负责人，也叫苏舒。

2019年年报显示，镇江农商行董事会共11人。其中，江苏新城实业集团（王振华控制）副总裁陈文凯、江苏金万郡总经理刘玲为董事。

资料：董事情况；来源：镇江农商行2019年年报

《商学院》记者注意到，江苏金万郡与新城系存在诸多关联。据企查查信息显示，2019年12月之前，江苏金万郡拥有一家名为上海雅途网络科技的子公司，该公司还曾经拥有两名股东，分别为常州德汇投资合伙企业（有限合伙）以及自然人王秀艳，前者由王振华实际控制，后者则是上海新城金融信息服务有限公司（由王振华实际控制）的法人代表。

镇江农商行与上述多个股东存在重大关联贷款。据财报显示，截至2019年末，镇江农商行资本净额为24.84亿元，重大关联交易中排名第一、第二的即为新启投资、金万郡，余额分别为2.5亿、2亿，占资本净额的比例分别为10.06%、8.05%。

针对上述镇江农商行与新城系的关联关系，《商学院》记者联系镇江农商行的相关负责人，不过，对方表示：“现在没空接受采访”，记者向其发送采访函，截至发稿，尚未收到回复。

若常熟银行成功入主镇江农商行，将改变镇江农商行目前的股权结构，无疑有助于理顺镇江农商行的内部治理。

溢价收购一家潜在不良率较高的机构是否赔本买卖？

一些市场观点认为，这是中小银行并购潮中的典型案例。近年来，一些地区业绩优良的银行斥巨资入股，甚至收购当地一家业绩较差的农商行，这样的并购需要在认购中“搭售”不良资产，成为化解地方中小银行不良风险的有效途径之一。

也有观点认为，此次入股投资可以弥补常熟银行在镇江地区的业务短板，成为常熟银行未来业务扩张的重要推手。

对于此次的并购目的，常熟银行直言，通过投资入股，开展全方位、深层次合作，发挥协同效应，更好地服务实体经济、服务小微客户。

某市场分析人士则认为常熟银行入主镇江农商行存在两个目的：“我觉得两个目的吧，救助当地的金融机构，也便于常熟银行快速扩张。”

常熟银行称，根据镇江农商行近几年的经营业绩，此次投资完成后，预计对本行 2020年度归属于上市公司股东净利润的影响不超过5%，不会对本行的经营成果构成重大影响。

而针对镇江农商行可能面临的风险，常熟银行称将向镇江农商行派驻董事和管理人员，协助镇江农商行提升管理水平，加快业务发展步伐。

张宇认为，镇江农商行完成董事会改选之后，常熟银行再派驻管理人员，将小微业务技术及先进的管理经验移植过去，改善其经营业务和管理体制，未来业绩提升的空间也较大。考虑到后续小微业务、管理技术复制过程中也面临不确定性，该项投资对常熟银行短期有挑战，但中长期仍有较大的机遇。

目前，常熟银行投资镇江农商行尚需股东大会和银保监部门批准。而镇江农商行则计划在6月17日召开股东大会，审议引入战略投资者的议案。

《商学院》将持续关注。