文：赵正

ID：BMR2004

瑞幸的余波还没结束，爱奇艺又被做空机构盯上了。

4月8日，根据外媒报道，第三方做空机构WOLFPACK Research在其网站上发布报告称，爱奇艺早在2018年IPO之前就已经存在欺诈行为，并持续至今。例如爱奇艺2019年的营收额、会员数量等数据都存在夸大。这一报告刚一披露就迅速引起爱奇艺的关注，爱奇艺第一时间做出反应，向主流媒体称其引用数据与结论严重失实，与实际情况不符，爱奇艺披露的所有财务和运营数据都是真实的，符合SEC要求，对于不真实的指控坚决否认，并保留法律追诉的权利。

同一时间，4月8日凌晨，爱奇艺CE0龚宇就在其社交媒体上发布消息称“邪不压正，看最后谁赢”。 做空机构的这份报告一出，爱奇艺股价应声下跌，一度跌幅超过10%，之后股价有所反弹。4月8日，《商学院》杂志记者联系到爱奇艺公关人员，对方称已经在第一时间在媒体上发了统一的回复内容。

多项数据被指控夸大

Wolfpack Research对爱奇艺的指控显得很有准备。

Wolfpack Research的这份做空报告长达37页，主要从四个方面指出了爱奇艺的造假问题。

第一个方面就是虚增用户数量。Wolfpack Research认为爱奇艺公司虚增了大约42%~60%的活跃用户数量。

第二个方面就是爱奇艺虚增2019年的收入约人民币80~130亿元，占财报营收的27%~44%，具体分为递延收入造假、联合会员分成不明、虚报新爱体育投资收益。

第三方面就是爱艺奇公司为了掩盖数据的虚假，通过夸大公司的成本，烧掉不存在的现金，最终维持账务上的平衡。包括以20亿元收购一家声誉不佳并且没有实质业务的游戏公司天象互动和以远高于市场价购买电视剧《如果岁月可回头》和《猎毒人》等剧集。

最后一个方面就是通过不同的会计记账方式将购买版权的经营性现金支出记为投资性现金支出，从而虚增现金流。

尽管Wolfpack Research披露的做空报告内容丰富，但是爱奇艺的反应也是很迅速很坚决，无论是企业层面还是创始人都在第一时间表达了自己的立场，这让外界比较相信，这次爱奇艺有可能是被恶意做空的。例如报告中依靠Quest Mobile这家第三方数据就研判爱奇艺的日活用户存在虚增，但是这家“Mobile”的机构，其统计数据更多是集中在移动端，这与实际日活用户数量必然会有落差。

在资深行业人士野马财经的李晓晔看来，从国内其他机构对爱奇艺的力挺看，爱奇艺财务造假的可能性不大，而且国外的做空机构也不是没有过误判的情况。对于一家真正的好公司而言，被做空机构做空也未必是一个坏事，毕竟做空一次就意味多了一次被做多的机会。因此，对于这次爱奇艺被做空她个人觉得没有什么大事。

事实上，一个月前爱奇艺才刚刚公布2019年的财务数据，财报显示2019年爱奇艺营收290亿元，同比增长16%。截止第四季度末爱奇艺的付费会员数量达到1.07亿，规模同比增长22%。但是爱奇艺全年运营亏损依然高达93亿元。因此，爱奇艺的整体业绩并不算好，尽管营收持续增长，但是亏损依然庞大，扭亏为盈基本看不到希望。

自2010年成立，就一直没能实现盈利的爱奇艺，显然并没有通过“造假”把自己的财报做得更好看。以至于爱奇艺未经审计的2019年年报发出当日，股价应声下跌8.15%。从种种迹象看，爱奇艺似乎没有必要对这样的财报数据造假，毕竟披露的数据本身也并不华丽。

做空机构的逐利模式

做空机构对于中国企业并不陌生，尤其随着越来越多的中国企业登陆美股，中概股已经成为一个不可忽视的群体。而做空机构为了逐利也常常把触角盯上中概股。当年最著名的案例就是浑水机构做空分众传媒，间接导致分众传媒最终完成私有化，退出美股。

当年浑水机构就在做空报告中指出分众传媒夸大液晶屏数量，还有在收购当年的好耶公司过程中存在一些财务漏洞和财务造假等问题。这份报告出来之后造成分众传媒股价大跌。

对于美国做空机构为何集中围剿中国概念股，资深行业分析师曹军波认为由于中国企业选择海外上市，天然存在沟通上的障碍，这种物理属性上的障碍则便利了做空机构对中国企业的围剿，让中国企业难以短时间内做出回应，只能任其股价下跌，而做空机构有可能联合投行从中牟利。

另外一点，当年中国高科技公司进入海外市场的时候，很多盈利模式并不被海外资本市场了解，普遍存在认知上的误区，例如Citron对奇虎360商业模式上的误解就让国内同行觉得可笑，当年李开复就对Citron的报告表示过质疑，并在微博上直言这种“猎杀”行为太可笑。

当然，这里面也有中国企业自己需要反思的地方。之所以中国企业这个群体被集中圈定为做空目标，正是由于一些中国企业在诚信方面的确存在问题，存在一些财务造假等问题。这些企业不仅损害了投资人的利益，也损害了其它中国企业的利益。

那么做空机构紧盯中概股企业的目的是什么？当然是为了盈利。

对于做空公司的盈利方式，一位业内不愿透露姓名的资深律师告诉记者，这类公司通常的做法是寻找“问题公司”，卖出该公司股票，建立仓位，然后发布做空报告，在公司的股价下跌中获得盈利。“在整个过程中同样存在着一条脉络清晰的利益链，包括律师事务所、审计机构、会计事务所、研究机构和对冲基金等。”

一旦做空机构确定了对象，便开始着手分析“猎物”的财报，跟踪其高管变动，最后利用社交网络放出报告，企图以做空报告让目标公司跳水，从而对其趁势做空获取暴利。做空机构一般和对冲基金保持紧密关系，例如浑水公司就与华尔街机构投资者、对冲基金紧紧联系，向部分机构有偿提供其研究报告。

“对冲基金在收到报告后，一般会暗中收购股票，等报告发布后配合打压股价，如果成功的话，双方获得的暴利将极为可观。”这位不愿意透露姓名的资深律师表示。

对爱奇艺被做空一事，《商学院》将持续关注。